繞不過去的法律難題
發起人持有股份三年不得轉讓的問題
我國《公司法》第147條規定，發起人持有的本公司股份，自公司成立之日起三年內不得轉讓。對於我國相當部分的上市公司而言，如果公司成立未滿三年，大量的國有股權和社會法人股，作爲當然的發起人股份，都將面臨這一法律困境。事實上，國務院在2001年6月12日發佈的《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》中，也似乎是察覺到了《公司法》這條規定給國有股減持帶來的許多尷尬，於是在第5條中規定，股份有限公司設立未滿3年的，擬出售的國有股通過劃撥方式轉由全國社會保障基金理事會持有，並由其委託該公司在公開募股時一次或分次出售“。以”劃撥“和”委託“兩個詞代替了”轉讓“，但無論如何，這種國有股出售方式只是國家轉讓給公衆投資人的一種方式，不管在法律上作何種解釋，國有股任何形式的減持，都是產權主體的變更，都是法律意義上的”轉讓“，所以，其中的法律障礙仍無法迴避。
值得注意的是，2001年7月24日，作爲試點並開始減持之旅的四隻新股，都沒有能夠符合“成立三年的要求”。烽火通信[行情|資料|討論]成立於1999年12月25日，其國有股應該在2002年月12月25日之後方可轉讓，同理，成立於1998年10月的北生藥業[行情|資料|討論]、1999年9月30日的江汽股份、1999年9月3日的華紡股份[行情|資料|討論]也都不具有在當時轉讓其國有股的資格。對此事件的解釋，財政部與證監會的有關部門曾表示，四家方案的'擬訂，完全以國務院2001年6月12日頒佈的《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》爲準。並不違反《公司法》，而且，《公司法》第148條規定，“國家授權投資的機構可以依法轉讓其持有的股份，也可以購買其他股東持有的股份。轉讓或者購買股份的審批權限、管理辦法，由法律、行政法規另行規定”。從法理上分析，公司法第148條的規定，的確爲國有股法人股的轉讓，提供了法律空間。但必須注意的是，這裏所謂“由法律、行政法規另行規定”的對象，只是有關轉讓或者購買股份的“審批權限和管理辦法”，而並不涉及突破“三年不得轉讓”的限制。否則，從最基本的立法技術和語言邏輯出來，如果“三年不得轉讓”有另外情形，就應在公司法第147條中做出除外規定。而且，從公司法當時的立法本意出發，“發起人三年不得轉讓所持股份”這一要求，既是維持公司經營穩定的需要，也是其分享向公衆高溢價發行股票所帶來收益而必須承擔的責任。其隱含的假定是，發起人在三年內必須“留守”公司，既不能協議轉讓，更不能“上市流通”，這是一項有約束力的承諾，構成了投資者明確的心理預期。
合理補償流通股股東
從而變更合同的問題
非流通股的所有流通方案，都無法迴避另一個更爲基本的問題：如何給流通股股東合理的補償。
我國《公司法》、《證券法》以及其他法律法規中，從未出現國有股、法人股不能流通的字眼，相反，公司法第130條規定，股份必須同股同權同利，證券法第3條規定，證券的發行必須公平公正公開。如果單從“三同和三公原則”考察，我國國有股和法人股並非不具備上市流通的權利。
然而，仔細研讀現行的公司法，國有股和社會法人股未獲許上市流通，卻是明白不過的“潛規則”。
我國公司法第74條規定，股份有限公司的設立，可以採取發起設立或者募集設立的方式。發起設立，是指由發起人認購公司應發行的全部股份而設立公司。募集設立，是指由發起人認購公司應發行股份的一部分，其餘部分向社會公開募集而設立公司。公司法的這條規定，爲不流通的發起人股？？？主要體現爲國有股和法人股？？？與流通的社會公衆股共存於公司中，提供了制度平臺。這是一條爲國企改制提供製度框架的規定。
另外，公司法第152條規定，股份有限公司申請其股票上市必須符合下列條件：……向社會公開發行的股份達公司股份總數的25%以上……這裏對股份公司申請上市的條件做出了規定，特別是其中“向社會公開發行的股份”要滿足一定比例的要求，從表面上看，是爲了滿足證券市場對公司股權流動性的要求，但更深的層面在於，它隱含着一個假定，即只有向社會公開發行的股份才能上市流通。進而，公司法第147條規定，發起人持有的本公司股份，自公司成立之日起三年內不得轉讓，更加強化了這種理解。